近日，寧德時(shí)代一則向上游并購鋰礦的公告引發(fā)行業(yè)關(guān)注。

作為三元正極材料“三巨頭”，鈷、鎳及鋰價(jià)格波動(dòng)時(shí)時(shí)牽動(dòng)鋰電池上下游目光。2019年7月份以來，鎳、鈷價(jià)格均在沉寂多時(shí)后相繼開啟暴漲行情，而鋰價(jià)仍延續(xù)著前期的陰跌態(tài)勢(shì)。

記者近日采訪了多家鋰行業(yè)龍頭上市公司及多位行業(yè)分析人士，當(dāng)前上游碳酸鋰價(jià)格已逼近歷史底部，市場部分企業(yè)甚至出現(xiàn)成本倒掛局面，鋰價(jià)下跌空間已不明顯。長期看來，在鋰電池需求量持續(xù)回升的背景下，未來鋰價(jià)看漲預(yù)期較強(qiáng)。

鈷鎳價(jià)格齊飛

用三元材料作為正極材料的動(dòng)力電池，近年來憑借容量高、循環(huán)穩(wěn)定性好、成本適中等優(yōu)點(diǎn)，逐漸替代了鎳氫電池、鈷酸鋰電池、磷酸鐵鋰電池，成為市場上最主流的電池。

以三元電池NCM（正極材料由鎳鈷錳三種材料按一定比例組合而成）為例，產(chǎn)業(yè)鏈上游相應(yīng)的礦產(chǎn)資源包括鋰、鈷、錳和鎳，資源價(jià)格波動(dòng)與下游包括新能源汽車、3C電子行業(yè)形成顯著關(guān)聯(lián)。

近段時(shí)間來，鈷、鎳無疑是資本市場漲價(jià)概念中的明星。

生意社數(shù)據(jù)顯示，7月中旬，國內(nèi)金屬鈷價(jià)最低報(bào)21.62元/噸，而近期國內(nèi)金屬鈷價(jià)格穩(wěn)定在約30萬元/噸。而也就是說，短短兩個(gè)月間，金屬鈷價(jià)格漲幅已近40%。

“從9月6日開始，到9月10日的三個(gè)交易日內(nèi)，鈷價(jià)均價(jià)上漲近兩萬元。截至9月10日，鈷價(jià)報(bào)價(jià)29.1萬元/噸，9月5日鈷價(jià)報(bào)價(jià)均價(jià)27.2萬元/噸，三個(gè)交易日鈷價(jià)上漲1.9萬元/噸，漲幅6.99%?！鄙馍绶治鰩煱准倚路Q。

7月份以來，金屬鎳價(jià)格也開啟了一輪瘋狂漲勢(shì)。7月8日至19日間，滬鎳主力合約1911呈現(xiàn)大幅飆漲之勢(shì)，從最低9.82萬元/噸到19日盤中高點(diǎn)11.92萬元/噸，一舉突破一年新高，累計(jì)漲幅21.4%。其中，7月17日、18日，該主力合約分別暴漲達(dá)5.35%、5.94%。

這期間，鎳現(xiàn)貨價(jià)格表現(xiàn)呈高于主力合約價(jià)格之勢(shì)。據(jù)生意社鎳價(jià)格監(jiān)測(cè)，7月19日鎳現(xiàn)貨價(jià)格118466.67元/噸，較年初已上漲32.35%。7月18日鎳價(jià)單日飆漲4.48%，突破11萬大關(guān)，同比上漲4.77%。

此后，“妖鎳”并未停止上行步伐。9月3日，滬鎳主力合約最高報(bào)149190元/噸，刷新了歷史新高，相較7月8日累計(jì)漲幅已超過50%。

鈷、鎳價(jià)格飛速攀升，與海外市場消息利好息息相關(guān)。申萬宏源近期研報(bào)分析，作為自產(chǎn)鈷及鈷貿(mào)易量均為全球第一的行業(yè)巨頭嘉能可，有望重拾“鈷定價(jià)權(quán)”，實(shí)施控量保價(jià)。同時(shí)6月底開始剛果金民采礦鈷企大多停產(chǎn)，因此下調(diào)2019~2020年供給預(yù)測(cè)，未來鈷供需有望短期迎來短缺。

鎳礦主要供應(yīng)來源于菲律賓和印尼，7月受印尼地震和印尼重啟出口禁令，以及菲律賓重啟17座礦山審查影響，再加上前期淡水河谷旗下一鎳礦工廠停工的影響，引發(fā)鎳供應(yīng)擔(dān)憂。此后在9月初，有報(bào)道稱印尼能源礦業(yè)資源部發(fā)言人稱，將在今年12月底開始暫停鎳礦石出口，針對(duì)礦石出口限制的新規(guī)定已經(jīng)簽署。

此外需要關(guān)注的是，除海外消息刺激，鈷、鎳價(jià)格在此番大漲之前均已因市場供應(yīng)過剩等因素跌至階段性底部。

自2018年夏季以來，鈷價(jià)開始急劇下跌。今年7月國內(nèi)金屬鈷較2018年4月份價(jià)格高點(diǎn)跌去近七成，逼近歷史低點(diǎn)。7月11日，國內(nèi)電子盤電鈷一度跌破20萬元/噸，至19.5萬元/噸，接近歷史最低的19.35萬元/噸。

此前，A股鈷行業(yè)一家上市公司負(fù)責(zé)人接受證券時(shí)報(bào)·e公司記者采訪時(shí)表示，2018年以來，金屬鈷價(jià)格持續(xù)了近一年多的弱勢(shì)行情，一方面有新能源汽車補(bǔ)貼退坡的影響，但最主要的因素還是在供給方面。之前金屬鈷價(jià)格過高，使得很多投資方加大產(chǎn)能開發(fā)，市場出現(xiàn)供大于求的情況。

同樣，滬鎳也是在經(jīng)歷長達(dá)4個(gè)月之久的震蕩下行后啟動(dòng)回漲。寶城期貨金融研究所所長程小勇此前也對(duì)記者表示，從上半年的市場情況看，鎳礦供應(yīng)還是影響市場價(jià)格上漲的最主要原因。當(dāng)前中國鎳礦庫存過量，已達(dá)滿足到明年上半年市場需求的水平。

供需錯(cuò)配 鋰價(jià)承壓

鈷鎳價(jià)格齊飛之時(shí)，鋰價(jià)卻一直延續(xù)著此前的陰跌態(tài)勢(shì)。

“雖然當(dāng)前碳酸鋰價(jià)格不是歷史最低點(diǎn)，但相對(duì)成本而言，現(xiàn)在碳酸鋰價(jià)格已經(jīng)是低位了。市場供應(yīng)方面比較充足，需求卻一直沒起來，這就造成鋰價(jià)連續(xù)很長時(shí)間處于下跌狀態(tài)?！?百川資訊碳酸鋰分析師馮穎告訴證券時(shí)報(bào)·e公司記者，目前主流大廠電池級(jí)碳酸鋰報(bào)價(jià)在6萬元/噸左右。該產(chǎn)品歷史低位出現(xiàn)在2009年，當(dāng)時(shí)報(bào)價(jià)不到4萬元/噸。

從2009年到2014年間，碳酸鋰價(jià)格一直維持在3.6萬元到4.5萬元之間，此后由于新能源汽車行業(yè)的興起，碳酸鋰價(jià)格從2015年開始出現(xiàn)上行，到2017年一度達(dá)到18萬元/噸左右的歷史高點(diǎn)。不過從2018年下半年起，碳酸鋰價(jià)格開始呈現(xiàn)震蕩下行態(tài)勢(shì)。

“鈷、鎳價(jià)格上漲對(duì)三元材料價(jià)格已形成提振，但目前對(duì)鋰價(jià)沒有形成影響。鋰不是期貨產(chǎn)品，價(jià)格更多受到供需面的影響，而鈷和鎳漲價(jià)則更多是受到市場消息和資金炒作作用刺激?！睂?duì)于近期碳酸鋰價(jià)格持續(xù)走跌的原因，馮穎認(rèn)為主要還是市場需求不足，補(bǔ)貼退坡造成終端市場壓力較大。需求減弱的同時(shí)，市場供應(yīng)也在集中增加?！霸谇皟赡陜r(jià)格高位時(shí)，市場產(chǎn)能大量涌入，新增的一批裝置在2018年開始放量，所以供應(yīng)量從2018年開始也出現(xiàn)了很大的變化，導(dǎo)致市場整體貨源供應(yīng)寬松，供需矛盾造成價(jià)格下滑?！彼f。

生意社分析師曲琳也表示，近期國內(nèi)碳酸鋰價(jià)格仍處于震蕩下行的趨勢(shì)，市場價(jià)格工業(yè)級(jí)在5.5萬元/噸左右，電池級(jí)處于6.2萬元/噸左右。前期產(chǎn)能大量增加，導(dǎo)致供需失衡，下游需求也相對(duì)減弱，使得市場出貨緩慢，再加之補(bǔ)貼的下調(diào)，也對(duì)市場形成一定影響，造成價(jià)格持續(xù)下滑。

“碳酸鋰的用途相較鈷、鎳而言，比較單一，其價(jià)格受下游新能源汽車行業(yè)景氣程度影響比較大，與鈷、鎳等商品價(jià)格走勢(shì)并不保持一致?！辈馗窨毓啥赝跻恢Z接受記者采訪時(shí)也稱，近兩年，隨著國內(nèi)對(duì)新能源汽車領(lǐng)域補(bǔ)貼的取消，新能源汽車行業(yè)開始進(jìn)入整合階段，下游新能源汽車銷量影響了對(duì)碳酸鋰需求。在當(dāng)前新能源汽車行業(yè)的低谷階段，碳酸鋰作為上游產(chǎn)品價(jià)格隨大環(huán)境呈現(xiàn)震蕩下行態(tài)勢(shì)，但已經(jīng)到了低谷。

鋰價(jià)持續(xù)走跌已顯著影響到相關(guān)上市公司業(yè)績。

主營鋰化合物生產(chǎn)及金屬鋰生產(chǎn)的上市公司贛鋒鋰業(yè)，2019年上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤2.96億元，同比下降了59.23%。公司表示，2016~2017年主要鋰化合物價(jià)格整體處于高位，2018年開始，國內(nèi)外各鋰鹽廠商積極擴(kuò)產(chǎn)，行業(yè)預(yù)期投產(chǎn)產(chǎn)能較高，主要鋰化合物價(jià)格開始高位回調(diào)。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，從2018年4月開始，碳酸鋰價(jià)格大幅下降；報(bào)告期內(nèi)，主要鋰化合物價(jià)格仍然呈下跌趨勢(shì)，碳酸鋰跌幅逐漸趨緩，氫氧化鋰價(jià)格有較為明顯的回落。國家新能源汽車補(bǔ)貼退坡對(duì)新能源汽車市場產(chǎn)生了較大影響，并且在一定程度上淘汰了一部分落后與過剩的動(dòng)力電池產(chǎn)能，導(dǎo)致鋰化合物需求遭受短期影響。

作為國內(nèi)和全球領(lǐng)先的以鋰為核心的新能源材料企業(yè)，天齊鋰業(yè)2019年上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入25.9億元，同比減少21.28%；凈利潤1.93億元，同比減少85.23%。對(duì)于業(yè)績下降原因，天齊鋰業(yè)在半年報(bào)中表示，自2018年下半年開始，隨著行業(yè)供需格局調(diào)整，鋰化工產(chǎn)品價(jià)格發(fā)生較為明顯的回調(diào)，導(dǎo)致2019年1~6月鋰化工產(chǎn)品的銷售收入較上年同期下降較為明顯。

天齊鋰業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人接受記者采訪時(shí)表示，近年來供需關(guān)系的動(dòng)態(tài)變化導(dǎo)致鋰化工產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)相應(yīng)的調(diào)整態(tài)勢(shì)，也使得市場競爭格局發(fā)生深刻變化。

2015年第四季度至2018年初，受益于新能源汽車行業(yè)迅速發(fā)展等因素影響，下游市場對(duì)鋰化工產(chǎn)品的需求呈現(xiàn)爆發(fā)性增長。近年來生產(chǎn)企業(yè)加快擴(kuò)產(chǎn)，供需關(guān)系格局逐漸改變，產(chǎn)品售價(jià)出現(xiàn)明顯回調(diào)。2015年四季度以來的鋰產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲刺激生產(chǎn)企業(yè)加快擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，相關(guān)產(chǎn)品新增產(chǎn)能逐漸增加。考慮到鋰化合物新建及擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目自建設(shè)至投產(chǎn)一般需要2~3年時(shí)間，行業(yè)產(chǎn)能自2018年以來相對(duì)集中釋放。

成本逼近盈虧平衡點(diǎn)

全球鋰資源供給主要來自鹽湖和鋰礦山，其中成熟的鹽湖主要分布在南美鋰三角和中國，成熟的鋰礦山則主要在西澳。據(jù)公開資料顯示，2017年西澳鋰精礦供給占全球的49%，南美鹽湖供給占全球的41%，兩者合計(jì)供給了全球90%的鋰資源。2018~2019年，全球主要的鋰資源增量來自西澳鋰精礦，預(yù)計(jì)到2020年西澳鋰精礦占全球鋰供給將達(dá)到56%。

雖然不同于鈷、鎳有海外市場供應(yīng)收緊的利好支撐，但目前礦石提鋰已逼近成本線，成為市場判斷鋰價(jià)觸底的信號(hào)。

“從目前的鋰輝石價(jià)格來看，鋰的價(jià)格已經(jīng)逼近底部了。鋰輝石是鋰的精礦，目前價(jià)格在580美元/噸，大概每7噸多精礦可以提1噸碳酸鋰，加上匯率、稅、損耗等其他約2萬元左右的相關(guān)費(fèi)用，目前生產(chǎn)成本要超過5萬元?！瘪T穎稱，這還是理論的價(jià)格，實(shí)際很多企業(yè)成本還要更高一些，所以按照目前碳酸鋰的市場價(jià)格，礦石提鋰已基本沒什么利潤了。

不過她表示，雖然一方面鋰輝石價(jià)格有成本支撐，但另一方面也需要關(guān)注鹽湖提鋰的情況。從成本的角度看，鹽湖提鋰的成本相對(duì)較低，所以這一部分產(chǎn)品對(duì)市場還是存在影響。鹽湖提鋰的產(chǎn)量目前也在逐步釋放過程中，目前市場供應(yīng)還比較寬松。

雖然剛剛切入鋰產(chǎn)業(yè)鏈，但藏格控股目前已形成一定鹽湖提鋰產(chǎn)能，成為市場關(guān)注的鋰業(yè)概念股。對(duì)于當(dāng)前鋰價(jià)觸底的判斷，王一諾對(duì)證券時(shí)報(bào)·e公司記者表示，目前，礦石法提鋰成本大約維持在6萬/噸左右，其生產(chǎn)成本已接近盈虧平衡點(diǎn)，但尚未出現(xiàn)價(jià)格倒掛。雖然鹽湖提鋰法生產(chǎn)成本相對(duì)較低，一般在3萬/噸~3.5萬/噸左右，但現(xiàn)階段市場上鹽湖提鋰產(chǎn)能占比僅為30%左右，礦石提鋰的成本價(jià)格依然是市場參考重要標(biāo)準(zhǔn)。

天齊鋰業(yè)上述負(fù)責(zé)人也稱，自2018年9月以來，碳酸鋰噸成本快速升至價(jià)格的90%的位置，碳酸鋰價(jià)格已經(jīng)接近市場精礦成本附近，行業(yè)已經(jīng)長期處于低毛利狀態(tài)，價(jià)格下行空間有限，價(jià)格底部逐步確認(rèn)。鋰價(jià)若持續(xù)保持低位，中小型的純加工企業(yè)經(jīng)營壓力加大，全球范圍內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)礦山和鋰化工產(chǎn)線減產(chǎn)、限產(chǎn)、停產(chǎn)的局部現(xiàn)象，鋰價(jià)支撐明顯。在鋰價(jià)底部階段，公司的資源端成本優(yōu)勢(shì)尤其明顯，在多數(shù)國內(nèi)可比公司鋰板塊微利甚至虧損的情況下，公司仍然保持了較高的毛利率。

天風(fēng)證券近期研報(bào)稱，國內(nèi)電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格已經(jīng)跌至6.5萬元/噸以下，而澳洲鋰精礦的公告銷售價(jià)格已經(jīng)逼近600美元/噸。部分生產(chǎn)成本過高的礦企可能將面臨虧損，而中游端部分未掌握資源的鋰鹽加工企業(yè)，盈利水平也將受到較大影響。

根據(jù)各公司公告統(tǒng)計(jì)，除天齊鋰業(yè)旗下Greenbushes 礦山以外，其他大部分礦山的生產(chǎn)成本預(yù)計(jì)都將超過400美元/噸、部分礦山目前的現(xiàn)金成本仍高于500美元/噸。經(jīng)過測(cè)算，高成本礦山折算到鋰鹽價(jià)格接近5.7萬元/噸，與當(dāng)前國內(nèi)電池級(jí)碳酸鋰鋰價(jià)只剩下約5000元左右利潤空間。若鋰價(jià)進(jìn)一步下跌，高成本礦山將面臨較大的經(jīng)營壓力。若四季度鋰精礦跌破600美元/噸，部分高成本西澳鋰礦山有可能進(jìn)行減產(chǎn)或停產(chǎn)，鋰鹽價(jià)格的底部區(qū)域有望得到確認(rèn)。

下游企業(yè)向上游布局

在鋰價(jià)被判斷觸底的背景下，近期全球領(lǐng)先的動(dòng)力電池系統(tǒng)提供商寧德時(shí)代向上游并購鋰礦的公告，引來行業(yè)關(guān)注。

9月4日寧德時(shí)代公告稱，公司通過下屬全資子公司香港時(shí)代新能源科技有限公司與Pilbara Minerals Limited（一家澳大利亞證券交易所的上市公司）已于2019年9月3日簽署了認(rèn)購協(xié)議，為保障公司上游鋰礦資源供應(yīng)，公司擬通過認(rèn)購增發(fā)股份的方式對(duì)Pilbara進(jìn)行戰(zhàn)略投資，以每股0.3澳元、總價(jià)5500萬澳元（折合人民幣約2.63億元）認(rèn)購其新發(fā)行的1.83億股普通股，占其本次股份發(fā)行完成后總股本的8.5%（具體以Pilbara融資最終完成情況為準(zhǔn)）。

“目前，基于對(duì)新能源汽車長期增長前景的看好，下游動(dòng)力電池企業(yè)仍在積極擴(kuò)產(chǎn)中，包括寧德時(shí)代、比亞迪、國軒高科等國內(nèi)動(dòng)力電池企業(yè)和LG化學(xué)、三星SDI、SKI等國外動(dòng)力電池企業(yè)均在積極布局中國市場。”天齊鋰業(yè)上述負(fù)責(zé)人表示，上海有色網(wǎng)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2019年1~6月，我國碳酸鋰總產(chǎn)量為6.75萬噸，同比增加29%，環(huán)比2018年下半年增加5%。

雖然2019年上半年我國碳酸鋰產(chǎn)量同比環(huán)比均呈現(xiàn)增長，但碳酸鋰產(chǎn)量增長速度相較市場預(yù)期偏低。主要原因是隨著碳酸鋰和氫氧化鋰價(jià)格的逐步回歸，部分新建/擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目由于自身生產(chǎn)成本相對(duì)較高，考慮到產(chǎn)品價(jià)格下行，擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃有所推遲；另外，部分新建/擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目的投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期，其生產(chǎn)線適配用時(shí)較預(yù)計(jì)更長，自調(diào)試到出產(chǎn)穩(wěn)定質(zhì)量的產(chǎn)品用時(shí)亦較預(yù)計(jì)更長。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，鋰資源和鋰加工行業(yè)不缺資本，最關(guān)鍵的是需要工藝技術(shù)和產(chǎn)品品質(zhì)的長期積累被核心客戶深度綁定，因此行業(yè)逐步走向更加集中，回歸有序發(fā)展是大勢(shì)所趨。

上述天齊鋰業(yè)負(fù)責(zé)人表示，根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2019年7月，我國新能源汽車產(chǎn)銷分別為8.4/8萬輛，分別同比下降6.9%/4.7%，首次出現(xiàn)月度產(chǎn)銷數(shù)據(jù)同比負(fù)增長，主要原因一是6月補(bǔ)貼過渡期結(jié)束，大部分購車需求提前在6月釋放，二是國五國六切換期內(nèi)，國五車輛的性價(jià)比對(duì)于非限購城市車主而言更具吸引力。

目前，國五國六的切換已經(jīng)基本完成，對(duì)于新能源汽車的影響也基本結(jié)束，按照以往前低后高的基本走勢(shì)，新能源汽車在下半年會(huì)保持穩(wěn)定增長。部分龍頭企業(yè)過渡期后主力車型未進(jìn)行漲價(jià)或漲價(jià)力度不大，新能源汽車車市有望在9月迎來比較明顯的景氣回升，全年銷售有望達(dá)到150萬輛，同比增長19.43%。

根據(jù)Roskill信息服務(wù)公司報(bào)告，未來鋰的需求主要來自鋰電池行業(yè)，特別是鋰電池技術(shù)在汽車領(lǐng)域中的應(yīng)用，預(yù)計(jì)到2026年需求量將增加至超過100萬噸LCE（碳酸鋰當(dāng)量），到2028年將進(jìn)一步增加至123萬噸LCE，并且新能源汽車將加速向混合動(dòng)力汽車和電動(dòng)汽車轉(zhuǎn)變，這是滿足各國政策要求的排放標(biāo)準(zhǔn)所必需的。到2028年，電動(dòng)汽車銷量預(yù)計(jì)將每年增加26%，到2023年達(dá)到2040萬輛，到2028年將增加到5220萬輛。在高增長情況下，預(yù)計(jì)鋰需求量年均復(fù)合增長率為23.5%，至2028年達(dá)到189萬噸LCE。

隨著下游動(dòng)力電池廠商積極擴(kuò)產(chǎn)，預(yù)計(jì)未來對(duì)上游鋰化合物的需求將長期向好，并有望未來對(duì)鋰化合物的市場價(jià)格形成長期支撐。

“國內(nèi)鋰資源相對(duì)有限，主要的資源已經(jīng)被各企業(yè)所掌握，下游企業(yè)向上游布局，首先要解決鋰資源問題。在鋰資源限定的情況下，碳酸鋰產(chǎn)能短期內(nèi)難以實(shí)現(xiàn)大規(guī)模增長。下游廠商對(duì)鋰行業(yè)的布局也僅是當(dāng)前鋰資源者開發(fā)者的更換，對(duì)鋰礦產(chǎn)能大規(guī)模增長影響有限。”王一諾認(rèn)為，當(dāng)前新能源汽車行業(yè)處于整合的低谷階段，但長期政策仍然支持新能源汽車行業(yè)的發(fā)展，尤其儲(chǔ)能鋰電池將會(huì)有一個(gè)飛躍增長，需求會(huì)越來越大。

她表示，雖然藏格控股目前由于碳酸鋰項(xiàng)目尚未取得土地證，無法在稅務(wù)機(jī)關(guān)開具增值稅發(fā)票，碳酸鋰暫時(shí)未對(duì)外銷售，但公司已陸續(xù)收到多家下游企業(yè)的采購意向，說明市場需求依然旺盛。當(dāng)前碳酸鋰市場需求大概23萬噸，產(chǎn)能僅18萬噸左右，預(yù)期后續(xù)年度碳酸鋰需求年增長量將不低于20%。

生意社分析師曲琳表示，目前碳酸鋰價(jià)格已接近很多生產(chǎn)企業(yè)的盈虧成本線，下行幅度相對(duì)減緩，市場價(jià)格相對(duì)平穩(wěn)，不過下游廠家基本以剛需采購為主，再加之進(jìn)口碳酸鋰的市場份額，目前市場供應(yīng)仍處高位。在需求上并沒有出現(xiàn)有利好現(xiàn)象的背景下，短期內(nèi)碳酸鋰價(jià)格或仍處于低位震蕩態(tài)勢(shì)。

原標(biāo)題:鈷鎳齊飛鋰價(jià)觸底 鋰電下游布局上游